Auch wir gehen davon aus, dass eine Kurvenverflachung mittelfristig sowohl in einem bearishen wie einem bullischen Umfeld funktionieren sollte. Allerdings bezweifeln wir, dass die jüngste Verflachung der Renditestrukturkurve bereits den Anfang eines massiven Trends markiert. Wir würden deshalb aufgrund der viel flacheren Terminkurve mit einer entsprechenden Positionierung noch warten.

Die Renditestrukturkurve an vielen Atlantischen Bondmärkten hat sich in den letzten Wochen deutlich abgeflacht. Viele Analysten haben bereits die „große Verflachung“ ausgerufen, welche sowohl in einem rentenmarktfreundlichen wie -unfreundlichen Umfeld eintreten sollte. In der Regel lauten die Argumente dafür wie folgt: Entweder es gibt keine, wie von uns prognostizierte Wachstumserholung, weil die Auswirkungen der Krise die Industrieländer in einem Umfeld á la Japan (niedriges Wachstum, deflationäres Umfeld und extrem niedrige Renditen) gefangen halten. In einem solchen Umfeld würden die Zentralbank-Zinssätze „für immer“ niedrig bleiben. Da die kurzfristigen Zinsen schon quasi bei null liegen, gingen in diesem Szenario die Impulse für die Renditekurve vom langen Ende aus, es käme zu einer bullishen Verflachung der Kurve über niedrigere langfristige Zinsen.
Im Alternativszenario von Zinserhöhungen, das unserer Prognose zugrundeliegt, ändert sich nicht nur die Form der Kurve, sondern auch deren Verhalten. Nicht mehr das lange Ende bestimmt den Kurvenverlauf, sondern es bildet sich ein normaleres Muster einer bearishen Verflachung heraus, bei dem die Renditen am kurzen Ende stärker zulegen als diejenigen am langen Ende.
Im Prinzip teilen wir die Argumente für eine mit großer Wahrscheinlichkeit zu erwartenden Verflachung der Kurve, weshalb auch unsere Prognosen eine deutlich flachere Kurve beinhaltet. Allerdings rechnen wir hiermit erst im kommenden Jahr. Zudem gibt es aktuell bei einer Umsetzung dieser mittelfristigen Sichtweise unseres Erachtens einen Haken, der für die Positionierung extrem wichtig ist. Weil die Forwards bereits einen Großteil der Verflachung einpreisen, ist der Carry dieser Trades extrem negativ. Das heißt nicht, dass wir Flattener nicht für aussichtsreich halten, doch der richtige Zeitpunkt der Investition ist von ausschlaggebender Bedeutung. Und dieser ist unseres Erachtens noch nicht gekommen. Unsere seit langem gültige Versteilerungsempfehlung hat uns in den letzten Monaten gute Dienste geleistet, da selbst die jüngste Verflachung die Forwards nicht schlagen konnte. Weil der Abwärtsdruck auf die kurzfristigen Zinsen in der Eurozone vorerst weiter anhalten sollte, bevorzugen wir auf der Euro-Kurve zumindest auf kurze Sicht Engagements, die auf eine neutrale bis steilere Kurve setzen.